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第2章 企业并购的操作流程（第7页）

企业价值通常可以采用永久正常模型（固定增长模型）计算。永久正常模型与DCF方法具有一致性，这种方法是假设从计算终值的那一年起，自由现金流量是以固定的年复利率增长的。企业终值计算公式为：

⑥预测企业价值

确定预测期内现金流量的折现值之和，再加上终值的现值，就是企业的价值。其计算公式如下：

2。市场法

（1）评估思路

可比企业分析法是将交易活跃的同类企业的股价和财务数据作为依据，将主要的财务比率计算出来，然后用这些比率作为乘数计算得出非上市企业和交易不活跃上市公司的价值。可比企业分析法优点是技术性要求较低，但与现金流量折现法相比理论色彩较淡。

（2）方法步骤

①选择可比企业

要求在营运上和财务上，所选取的可比企业与被评估企业具有相似的特征。经过行业的初步搜索之后，找出足够多的潜在可比企业，然后进一步用标准衡量并最终确定与被评估的企业最为相近的可比企业。

②选择及计算系数

乘数一般有如下两类：

a。基于市场价格的乘数

我们经常见到的系数有市盈率（PE）、价格与有形资产账面价值的比率（PBV）、价格与净现金流比率（PCF）、价格与收入的比（PR）。

上述市场价格的乘数中，最重要的是市盈率。有两种方法可以计算企业的市盈率，一种是使用历史收益，即过去12个月或上一年的收益或者若干年的平均收益，另外一种是使用预测收益，即未来12个月或下一年的收益，这两种比率分别被称为追溯市盈率和预测市盈率。为了达到估值的目的，评定机构通常会优先选择预测市盈率，因为任何一家企业都比较重视未来的收益。在企业收益中，对估值最有意义的是持久构成部分，所以评估时会将不会再度发生的非经常性项目排除在外。

b。基于企业价值的乘数

评估时经常用到的估值乘数有EVEBIT、EVEBITDA、EVFCF，其中，EV是企业价值，EBIT是息税前利润，EBITDA是息税折旧和摊销前利润，FCF是企业自由现金流量。

③运用选出的众多乘数计算被评估企业的价值估计数

确定乘数之后，将这个乘数与经被评估企业调整后的财务数据相乘，就能够的出被评估企业的一个市场价估值。用多个乘数分别计算出各个估值，估值越接近，评估结果的准确度越高。

④对企业价值的各个估计数进行平均

使用不同乘数得出的企业价值估计数是不同的，为了保证评估结果的客观性，评估机构可以对各个企业价值估计数进行加权平均，至于权重的分配要根据乘数对企业市场价值的影响大小而定。然后，使用加权平均法算出被评估企业的价值。

3。可比交易分析法

（1）评估思路

可比交易分析法采用的是“相似的企业应该有相似的交易价格”原理，主张从类似的并购交易中获取有用的财务数据，利用这些数据评估出目标企业的价值。

可比交易法与市场法的区别在于，市场法需要对市场价值进行分析，而可比交易法不需要对此进行分析，可比交易法需要统计同类企业在并购时的支付价格的平均溢价水平，然后用这个溢价水平计算出目标企业的价值。

可比交易法要求找出与目标企业经营业绩相似的企业，然后算出这个企业的最近平均实际交易价格，将这个价格作为估算企业价值的参照物。这种方法在中国应用不多。

（2）方法步骤：

①选择可比交易

使用可比交易分析法第一步就是找出与目标企业经营业绩相差不多的企业，并计算出这个企业最近平均实际交易价格，这个价格就是作为估算企业价值的参照物。为了能够得到可靠的评估结果，选取的数据必须是与评估目标相类似的企业的数据。

例如账面价格系数、市场价格倍数、支付价格收益比等。可比交易分析类似于可比企业分析，有用的财务数据是从与目标企业类似的可比企业的被并购交易中获取的，从而确定可比交易的市场平均溢价水平。

有关比率的计算公式如下：

支付价格收益比=并购者价格税后利润。

支付价格指的是在类似的并购交易中，并购企业给目标企业标的购买价格；税后利润指的是与目标企业类似的被并购企业并购前的税后利润。

目标企业的估值=类似交易中被并购企业的支付价格收益比*目标企业的当前税后利润

账面价值倍数=并购者支付价格净资产价值

其中账面价值指的是与目标企业类似的被并购企业被并购之前的账面价值，也就是会计报表中所记录的净资产价值。

目标企业的估值=类似交易中被并购企业的账面价值倍数*目标企业的净资产价值